芯東西 6 月 30 日?qǐng)?bào)道，臺(tái)積電股價(jià)自 18 日起一路下跌，21 日更是低開低走，單日市值蒸發(fā)近 5000 億新臺(tái)幣（大約 1000 億人民幣），22 日觸 6 月股價(jià)最低點(diǎn) 112.62 美元，與同期國(guó)內(nèi)芯片市場(chǎng)的火爆形成鮮明對(duì)比。
盡管近日臺(tái)積電股價(jià)已經(jīng)回升逾 120 美元，但穩(wěn)居全球晶圓代工技術(shù)及市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位的臺(tái)積電，為何會(huì)突然出現(xiàn)股價(jià)下跌、因何被機(jī)構(gòu)下調(diào)評(píng)級(jí)，背后原因值得參考探究。
▲6 月 17 日-6 月 30 日，臺(tái)積電股價(jià)變化趨勢(shì)
根據(jù)此前報(bào)道，臺(tái)積電 21 日左右股價(jià)異動(dòng)原因，除了可能跟美國(guó)有關(guān)部門禁止部分半導(dǎo)體廠商在中國(guó)大陸擴(kuò)大 28nm 芯片產(chǎn)能有關(guān)外，也有人分析，這或許是受到摩根士丹利半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)分析師詹家鴻在 18 日出具的一份 76 頁報(bào)告的影響。
該報(bào)告認(rèn)為，臺(tái)積電的行業(yè)優(yōu)勢(shì)正在逐漸減弱，在新設(shè)備上投入成本過高，3nm 工藝推進(jìn)程度也不如市場(chǎng)預(yù)期。詹家鴻還將臺(tái)積電的投資評(píng)級(jí)下調(diào)為“中級(jí)”，每股目標(biāo)價(jià)格從 655 新臺(tái)幣下降到 580 新臺(tái)幣。
詹家鴻的《面對(duì)電子戰(zhàn)，長(zhǎng)期利潤(rùn)壓縮可能會(huì)導(dǎo)致公司評(píng)級(jí)下降》（Long-term margin compression may spur derating; move to EW）報(bào)告主要討論了三個(gè)方面：
1、臺(tái)積電的主要業(yè)務(wù)狀況以及半導(dǎo)體行業(yè)態(tài)勢(shì)；
2、臺(tái)積電先進(jìn)工藝制程及市場(chǎng)展望；
3、臺(tái)積電面對(duì)的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。
這里，芯東西重點(diǎn)對(duì)報(bào)告中臺(tái)積電當(dāng)前面臨的市場(chǎng)困境及未來風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行解讀，并分析當(dāng)前臺(tái)積電產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)與與影響其發(fā)展的原因。
01. 千億投資難回收，市場(chǎng)不斷被擠壓，臺(tái)積電遇多重困境
該報(bào)告提到，近期臺(tái)積電的投資成本高于原先的預(yù)期，這將會(huì)導(dǎo)致臺(tái)積電長(zhǎng)期利潤(rùn)壓縮。4 月 1 日，臺(tái)積電宣布將在產(chǎn)業(yè)研發(fā)上投入 1000 億美元，用以迭代新產(chǎn)品。據(jù)報(bào)告分析，目前客戶對(duì) 3nm 芯片市場(chǎng)的反應(yīng)并不如預(yù)期。
報(bào)告分析，在金融市場(chǎng)上，臺(tái)積電作為技術(shù)推動(dòng)者（tech enabler）在過去兩年每股的市盈率在 20 到 25 倍左右，目前臺(tái)積電的毛利率已經(jīng)達(dá)到了頂點(diǎn)。根據(jù)市場(chǎng)定律，臺(tái)積電的市場(chǎng)份額將很快下跌。報(bào)告認(rèn)為，臺(tái)積電應(yīng)逐漸放慢股價(jià)上漲，以便減少股價(jià)下跌所造成的損失。
因?yàn)殡S著越來越多的廠商加入，晶圓代工產(chǎn)能緊張的狀況會(huì)有所緩解，股價(jià)停止上漲時(shí)，半導(dǎo)體行業(yè)期周期就會(huì)迎來一個(gè)頂點(diǎn)，隨后就會(huì)進(jìn)入一個(gè)下行周期，而這個(gè)頂點(diǎn)就在 2021 年第四季度。
▲2000-2023 年，臺(tái)積電投資回報(bào)趨勢(shì)（晶圓平均售價(jià)/晶圓投資成本）
另外，其他電子行業(yè)巨頭的一些動(dòng)作也可能對(duì)臺(tái)積電的股價(jià)升值產(chǎn)生影響。目前，三星在電子行業(yè)的霸主地位足以支持三星在下一個(gè)十年培養(yǎng)一個(gè)韓國(guó)本土化的半導(dǎo)體制造商。英特爾也曾表示要在美國(guó)投資兩百億美元，新建兩座晶圓廠，強(qiáng)化晶圓代工的產(chǎn)能。
此外，客戶也希望能在芯片制造上可以擁有更多的“第二選擇”或“不把雞蛋放在一個(gè)籃子里”。所以盡管臺(tái)積電仍會(huì)在半導(dǎo)體行業(yè)占據(jù)領(lǐng)先地位，但是臺(tái)積電仍會(huì)逐漸失去一部分訂單。
不過，報(bào)告中對(duì)三星等公司未來計(jì)劃的判斷僅是猜測(cè)，所以詹家鴻等報(bào)告分析師承認(rèn)報(bào)告中的預(yù)測(cè)可能不完全準(zhǔn)確。
02. 先進(jìn)制程工藝成“雙刃劍”
報(bào)告談到市場(chǎng)上普遍認(rèn)為，臺(tái)積電在半導(dǎo)體制造的卓越領(lǐng)先地位，會(huì)在 2022 年之前為其帶來強(qiáng)勁的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。雖然 3nm 和 2nm 芯片價(jià)格不會(huì)下降，但可再生能源（Energy Efficiency）和高性能計(jì)算（HPC）將為其提供新的市場(chǎng)。臺(tái)積電在擴(kuò)張相關(guān)產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)上占據(jù)了更有利的優(yōu)勢(shì)。
報(bào)告卻提出了與之相反的觀點(diǎn)。報(bào)告強(qiáng)調(diào)，目前，半導(dǎo)體行業(yè)的利潤(rùn)在下降，臺(tái)積電對(duì)新設(shè)備的投入成本仍在增加。報(bào)告認(rèn)為，盡管短期內(nèi)臺(tái)積電的利潤(rùn)還在不斷增加，但是其毛利潤(rùn)和投資回報(bào)呈不斷下降的趨勢(shì)。
▲臺(tái)積電不同芯片工藝的投資成本（芯片工藝/投資成本）
該份報(bào)告預(yù)測(cè)，如果臺(tái)積電 2nm 和 1nm 芯片工藝制程有較大的突破性進(jìn)展，那么其產(chǎn)品對(duì)于市場(chǎng)和客戶而言，將會(huì)擁有較大的吸引力。而且盡管 3nm 和 5nm 芯片的制造成本高于預(yù)期，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)對(duì) 3nm 和 5nm 芯片工藝仍持有較高關(guān)注。
報(bào)告提到，盡管人們期待可以將臺(tái)積電 1nm 芯片和 IBM 的 2nm 芯片的性能相比較，目前由于高昂的制造費(fèi)用讓這個(gè)想法難以實(shí)現(xiàn)。
此外，該份報(bào)告稱 PC 市場(chǎng)最新數(shù)據(jù)顯示，全球 PC 市場(chǎng)的需求正在下降，而臺(tái)積電的產(chǎn)銷還可能會(huì)受到 PC 市場(chǎng)的影響。
該報(bào)告也提到，如果 VR、AR、6G 等電子產(chǎn)業(yè)提前爆發(fā)，將會(huì)刺激相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)芯片的需求增加，臺(tái)積電將會(huì)避開此次“危機(jī)”，重新保持其行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的地位。
03. 英特爾三星虎視眈眈，臺(tái)積電機(jī)遇挑戰(zhàn)并存
詹家鴻稱市場(chǎng)上對(duì)臺(tái)積電的看法過于樂觀。這些樂觀派認(rèn)為，臺(tái)積電的總營(yíng)收將在 2025 年達(dá)到 1000 億美元，并且占據(jù) 20% 至 25% CPU 市場(chǎng)的份額。
詹家鴻的報(bào)告則認(rèn)為，對(duì)于臺(tái)積電來說，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存，盡管近幾年臺(tái)積電在半導(dǎo)體市場(chǎng)中的份額可能仍然會(huì)增加，未來英特爾、三星等巨頭都會(huì)成為它的主要對(duì)手。
▲2021-2022 年，臺(tái)積電重要客戶的業(yè)務(wù)占比預(yù)測(cè)
據(jù)報(bào)告預(yù)測(cè)，目前 5G 建設(shè)的進(jìn)程已過半。2021 年全球 5G 的產(chǎn)業(yè)進(jìn)程將達(dá)到 40% 左右。未來兩三年內(nèi)，5G 智能手機(jī)將完成對(duì) 4G 手機(jī)的替代。而 5G 智能手機(jī)里的芯片在數(shù)量上比 4G 手機(jī)多 30% 到 40% 左右。
▲2013 年-2023 年，智能手機(jī)芯片價(jià)格比較以及預(yù)測(cè)
而 AR/VR、AI 等產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，不斷刺激著芯片生產(chǎn)的需求，也為臺(tái)積電“加碼”。此外，臺(tái)積電還將占據(jù)全球 80% 的 5G SoC 生產(chǎn)。
蘋果也是臺(tái)積電忠實(shí)的客戶。對(duì)于臺(tái)積電而言，蘋果公司是其重要的客戶，也會(huì)協(xié)助研發(fā)最新芯片制造技術(shù)。報(bào)告預(yù)測(cè)，蘋果將在后續(xù) A 系芯片配備更多核心。這同時(shí)也為臺(tái)積電增加了產(chǎn)品銷量。如今一枚 A14 芯片的價(jià)值在 40 美元左右（約 258 元），只占 iPhone 12 標(biāo)價(jià)的 5%。該報(bào)告猜測(cè)，如果蘋果希望用自研的 Arm 架構(gòu)芯片搶占 x86 芯片市場(chǎng)的份額，則會(huì)對(duì)臺(tái)積電 2nm 芯片工藝更感興趣。
▲2022-2024 年，臺(tái)積電 3nm 芯片市場(chǎng)需求預(yù)測(cè)
此前，英特爾推出 IDM2.0 計(jì)劃，宣布重啟晶圓代工業(yè)務(wù)，還承諾將質(zhì)資 200 億美元在美國(guó)新建兩座晶圓廠，強(qiáng)化晶圓代工產(chǎn)能。
考慮到英特爾在芯片行業(yè)內(nèi)的霸主地位，報(bào)告預(yù)測(cè)，2023 年，臺(tái)積電市場(chǎng)的份額可能會(huì)受影響。
但目前 CPU 市場(chǎng)開始逐漸分裂，英特爾和三星都希望盡快推出 5nm 和 3nm 的芯片。以 Arm、RISC-V 架構(gòu)為主的 CPU 可能會(huì)贏得部分以 x86 架構(gòu)為主的 CPU 市場(chǎng)的份額。所以報(bào)告中所提到的一些預(yù)測(cè)都將有所變動(dòng)。
04. 結(jié)語：臺(tái)積電正處在風(fēng)暴的前夜，投資入場(chǎng)需謹(jǐn)慎
此份 76 頁的臺(tái)積電分析研究報(bào)告主要表明，盡管目前臺(tái)積電在仍在獲利，但其利潤(rùn)不斷在壓縮，競(jìng)爭(zhēng)力在下降。該報(bào)告顯示，臺(tái)積電并不如預(yù)期中的“風(fēng)光無限”，臺(tái)積電面臨著新的代工廠擠壓市場(chǎng)份額的危機(jī)，而且很有可能因投入成本過高而難以盈利。
大部分臺(tái)積電客戶正在期待臺(tái)積電在芯片制造工藝上給人們帶來驚喜。報(bào)告卻認(rèn)為，臺(tái)積電正在處于風(fēng)暴的前夜。如今，芯片產(chǎn)業(yè)形勢(shì)復(fù)雜。如微軟、蘋果、華為等越來越多的科技公司開始準(zhǔn)備自研芯片，打造自己的芯片產(chǎn)業(yè)鏈。同時(shí)，像英特爾、三星這樣的科技巨頭也正準(zhǔn)備自設(shè)芯片代工廠。
臺(tái)積電能否在潛流暗涌的芯片代工廠中維持住自己的地位，我們靜觀其變。
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