芯東西 7 月 15 日?qǐng)?bào)道，剛剛，中科藍(lán)訊以發(fā)行價(jià) 91.66 元 / 股的價(jià)格登陸科創(chuàng)板，中科藍(lán)訊是繼炬芯科技后又一家主做本土 TWS 芯片并成功登陸科創(chuàng)板的廠商。
中科藍(lán)訊開盤破發(fā)，開盤價(jià)為 69.96 元 / 股，跌幅達(dá) 23.67%。開盤后，中科藍(lán)訊股價(jià)繼續(xù)小幅下跌，隨后，其股價(jià)維持在 65 元 / 股左右。截至芯東西 10 點(diǎn)左右成文，中科藍(lán)訊股價(jià)為 66.56 元 / 股，下跌 27.38%，市值為 79.87 億元。
做白牌 TWS 耳機(jī)芯片起家的中科藍(lán)訊，2019 年至今芯片銷量已近 20 億顆?，F(xiàn)如今，其產(chǎn)品也打入了傳音、TCL、飛利浦、聯(lián)想等品牌玩家的供應(yīng)鏈。
2016 年 9 月，蘋果第一代 AirPods 重新定義了無線耳機(jī)的產(chǎn)品形態(tài)，點(diǎn)燃了 TWS 耳機(jī)市場(chǎng)。嗅到商機(jī)的黃志強(qiáng)于同年 12 月成立了中科藍(lán)訊，也因 TWS 耳機(jī)風(fēng)起賺得盆滿缽滿。
2019 年至 2021 年，中科藍(lán)訊的營收分別為 6.46 億元、9.27 億元、11.24 億元。初期注資 300 萬元，到如今營收超 11 億元，僅僅 6 年，中科藍(lán)訊就書寫了一段“造富神話”。
招股書顯示，中科藍(lán)訊此次計(jì)劃募集資金 15.96 億元，主要用于智能藍(lán)牙音頻芯片升級(jí)、物聯(lián)網(wǎng)芯片產(chǎn)品研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化、Wi-Fi 藍(lán)牙一體化芯片研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化、研發(fā)中心建設(shè)等項(xiàng)目。
▲ 募集資金用途
01. 董事長持股 35.16%，親屬持股 16.74%
中科藍(lán)訊的創(chuàng)始人黃志強(qiáng)，1956 年出生，僅有高中學(xué)歷的他從 1981 年起就輾轉(zhuǎn)于福建省閩星電子二廠、深圳環(huán)勝電子集團(tuán)、深圳市威瑪泰電子科技、豪之杰等公司任職，這些經(jīng)歷都與電子產(chǎn)品緊密相關(guān)。
▲ 中科藍(lán)訊創(chuàng)始人 & 董事長黃志強(qiáng)（圖源：中國證券網(wǎng)）
直到 2016 年，60 歲的黃志強(qiáng)盯上了 TWS 耳機(jī)賽道。黃志強(qiáng)與此前曾在建榮集成任職的多位技術(shù)人員共同投資組建了中科藍(lán)訊有限公司。初期，黃志強(qiáng)與創(chuàng)始技術(shù)團(tuán)隊(duì)分別持有 60% 和 40% 的股權(quán)。
招股書中最新的股權(quán)架構(gòu)圖顯示，中科藍(lán)訊的實(shí)際控制人為其董事長黃志強(qiáng)，持股 35.16%，此外，單獨(dú)或合計(jì)持有中科藍(lán)訊 5% 以上股份的其他股東為珠海藍(lán)訊管理、珠海藍(lán)訊科技、創(chuàng)元世紀(jì)，分別持股 16.74%、16.74%、15.07%。
▲ 中科藍(lán)訊股權(quán)架構(gòu)圖
其中，珠海藍(lán)訊管理和珠海藍(lán)訊科技為其創(chuàng)始技術(shù)團(tuán)隊(duì)持股平臺(tái)，珠海藍(lán)訊管理的合伙人為劉助展、梁明亮、張仕兵、孔繁波，均為中科藍(lán)訊的核心技術(shù)人員。
創(chuàng)元世紀(jì)則為黃志強(qiáng)家族其他成員持股平臺(tái)，其合伙人均與黃志強(qiáng)有親屬關(guān)系，并且都沒有在中科藍(lán)訊內(nèi)部任職。
▲ 創(chuàng)元世紀(jì)合伙人
不難看出，黃志強(qiáng)家族在中科藍(lán)訊內(nèi)部的話語權(quán)不容小覷，此次 IPO 將使得黃志強(qiáng)家族再度書寫造福神話。
02. 3 年?duì)I收超 26 億，研發(fā)投入不足 2 億
得益于 TWS 耳機(jī)市場(chǎng)終端產(chǎn)品滲透率的提升，中科藍(lán)訊自成立以來就展示了不俗的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
2019 年至 2021 年，中科藍(lán)訊的營收分別為 6.46 億元、9.27 億元、11.24 億元，年復(fù)合增長率為 31.85%，凈利潤為 1.49 億元、2.15 億元、2.29 億元。
三年間，該公司的研發(fā)投入分別為 0.30 億元、0.51 億元、0.77 億元，占總營收的 4.64%、5.52%、6.83%。
▲ 2019 年至 2021 年中科藍(lán)訊營收、凈利潤及研發(fā)開支
2019 年、2020 年、2021 年，中科藍(lán)訊的綜合毛利率分別為 28.56%、26.70%、25.78%。
▲ 2019 年至 2021 年中科藍(lán)訊毛利率變化
其中，該公司 2021 年毛利率下降的原因是，2020 年 TWS 藍(lán)牙耳機(jī)芯片市場(chǎng)火爆，其調(diào)高了部分產(chǎn)品銷售價(jià)格，使得 TWS 藍(lán)牙耳機(jī)芯片毛利率高達(dá) 48.39%，剔除相關(guān)影響，2020 年后三個(gè)季度，中科藍(lán)訊 TWS 藍(lán)牙耳機(jī)芯片毛利率為 25.48%。
相比于 25.48%，2021 年毛利率略有提升，主要原因是當(dāng)時(shí)“藍(lán)訊迅龍”系列高端藍(lán)牙芯片銷量穩(wěn)步增加，收入占比提升至 13.05%，平均毛利率為 44.73%。
中科藍(lán)訊的毛利率低于同行業(yè)可比公司平均水平，同行業(yè)可比公司 2019 年、2020 年毛利率平均值為 35.71%、32.60%。招股書顯示，其原因是不同公司在具體芯片產(chǎn)品類型、下游應(yīng)用領(lǐng)域、產(chǎn)品定位及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)地位等方面存在差異。
▲ 與同行業(yè)可比公司毛利率對(duì)比
中科藍(lán)訊的產(chǎn)品銷售區(qū)域主要集中于華南地區(qū)，占比分別為 97.59%、99.38%、99.41%，這也印證了其一直扎根于華強(qiáng)北。
03. 3 年售出近 20 億顆芯片，主營業(yè)務(wù)營收超 99%
中科藍(lán)訊研發(fā)的無線音頻 SoC 芯片主要用作各類無線互聯(lián)終端設(shè)備的主控芯片，可廣泛運(yùn)用于各類無線音頻終端、智能可穿戴產(chǎn)品、智能家居等終端設(shè)備中。目前，該公司的產(chǎn)品包括 TWS 藍(lán)牙耳機(jī)芯片、非 TWS 藍(lán)牙耳機(jī)芯片、藍(lán)牙音箱芯片和其他芯片。
▲ 中科藍(lán)訊產(chǎn)品應(yīng)用市場(chǎng)
招股書顯示，未來，中科藍(lán)訊將借助藍(lán)牙、Wi-Fi、邊緣計(jì)算等技術(shù)，進(jìn)一步將無線音頻芯片的應(yīng)用領(lǐng)域擴(kuò)展到更多智能終端設(shè)備中。
無線音頻 SoC 芯片的終端應(yīng)用市場(chǎng)是品牌市場(chǎng)和白牌市場(chǎng)。報(bào)告期內(nèi)，中科藍(lán)訊的主要客戶為白牌市場(chǎng)，也就是“沒有品牌的山寨貨”。
TWS 耳機(jī)市場(chǎng)發(fā)展初期，以外形與品牌耳機(jī)類似和極高性價(jià)比著稱的白牌耳機(jī)占據(jù)了大量市場(chǎng)份額，不過這一市場(chǎng)現(xiàn)在正在被技術(shù)、資金實(shí)力雄厚的品牌耳機(jī)廠商擠壓，白牌耳機(jī)產(chǎn)品在性能、價(jià)格上的突出優(yōu)勢(shì)正在減弱。
因此，2020 年中科藍(lán)訊開始擴(kuò)展終端品牌客戶。同年 4 月，“藍(lán)訊迅龍”系列高端藍(lán)牙芯片 BT889X 推出，這是面向知名終端品牌客戶差異化應(yīng)用的產(chǎn)品，8 個(gè)月之后，其迭代升級(jí)產(chǎn)品 BT892X 推出，2021 年 7 月，該系列終端客戶已量產(chǎn)出貨。
▲ BT889X 部分性能參數(shù)
根據(jù)招股書，中科藍(lán)訊的產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入傳音、魅藍(lán)、飛利浦、聯(lián)想、科大訊飛、天貓精靈等終端品牌供應(yīng)體系。
▲ 中科藍(lán)訊部分品牌客戶
報(bào)告期內(nèi)，中科藍(lán)訊的芯片銷售數(shù)量分別為 4.22 億顆、6.75 億顆和 8.57 億顆，銷售數(shù)量快速增長；芯片銷售單價(jià)分別為 1.53 元 / 顆、1.37 元 / 顆和 1.31 元 / 顆，平均銷售單價(jià)也趨于穩(wěn)定。
中科藍(lán)訊的主營業(yè)務(wù)收入分別為 6.45 億元、9.26 億元、11.22 億元，占總營收比例為 99.82%、99.91%、99.89%，年復(fù)合增長率為 31.89%。其中，TWS 藍(lán)牙耳機(jī)芯片和藍(lán)牙音箱芯片在營收中所占比例較高。
▲ 2019 年至 2021 年中科藍(lán)訊主營業(yè)務(wù)占比
從業(yè)務(wù)營收占比中可以看出，藍(lán)牙耳機(jī)和藍(lán)牙音箱芯片是其主要業(yè)務(wù)，這也使其未來發(fā)展面臨風(fēng)險(xiǎn)。與高通、絡(luò)達(dá)科技等同行業(yè)公司相比，其產(chǎn)品類型和終端應(yīng)用領(lǐng)域較為單一。
▲ 與同行業(yè)可比公司產(chǎn)品類型、應(yīng)用領(lǐng)域?qū)Ρ?/p>
04. 研發(fā)費(fèi)用遠(yuǎn)低業(yè)界平均，核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)脫胎于珠海建榮
從研發(fā)投入來看，中科藍(lán)訊的研發(fā)占比低于同行業(yè)可比公司的平均水平，從可比公司已披露的 2019 年和 2020 年數(shù)據(jù)來看，可比公司平均研發(fā)費(fèi)用率為 16.69%、16.04%，中科藍(lán)訊為 4.64% 和 5.52%。
▲ 與同行業(yè)可比公司研發(fā)費(fèi)用率對(duì)比
不同于主流采用 Arm 架構(gòu)的芯片設(shè)計(jì)公司，中科藍(lán)訊采用 RISC-V 指令集架構(gòu)作為底層架構(gòu)開發(fā)設(shè)計(jì)產(chǎn)品。
基于此，中科藍(lán)訊形成了包含其自主研發(fā)的 RISC-V SoC 芯片內(nèi)核、低功耗的藍(lán)牙雙模射頻技術(shù)、藍(lán)牙 TWS 技術(shù)、自主研發(fā)的音頻 Codec 技術(shù)及音頻處理技術(shù)、智能電源管理技術(shù)、集成開發(fā)環(huán)境技術(shù)在內(nèi)的核心技術(shù)體系。
▲ 功能模塊
2019 年至 2021 年，其核心技術(shù)產(chǎn)品也是其主要的營收來源，分別占總營收的 99.82%、99.91%、99.89%。
從具體產(chǎn)品來看，中科藍(lán)訊 AB537X 系列芯片是其 2020 年收入占比最高的產(chǎn)品，2019-2021 年，AB537X 系列芯片分別實(shí)現(xiàn)收入 0.47 億元、4.09 億元和 2.24 億元，占各期營業(yè)收入的比例分別為 7.27%、44.17% 和 19.94%。
不過從關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)來看，與同行業(yè)可比公司相比，中科藍(lán)訊的部分產(chǎn)品性能或技術(shù)水平處于接近行業(yè)領(lǐng)先水平的階段，目前，其 22nm 制程 TWS 藍(lán)牙耳機(jī)芯片已成功完成流片，正在開發(fā)、完善產(chǎn)品應(yīng)用 SDK 階段。
以技術(shù)水平較為先進(jìn)的中高端型號(hào)產(chǎn)品為例，中科藍(lán)訊和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手均已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，但在關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)上，其產(chǎn)品并沒有突出優(yōu)勢(shì)。
▲ 與同行業(yè)可比公司芯片關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)對(duì)比
招股書顯示，截至 2021 年 12 月 31 日，中科藍(lán)訊共有 111 名研發(fā)人員，占員工總數(shù)的 76.02%，核心技術(shù)人員 7 名，分別為劉助展、張仕兵、梁明亮、吳瀚平、孔繁波、林錦鴻、蘆文、均在芯片領(lǐng)域有 10 余年的工作經(jīng)歷。
除副總經(jīng)理張仕兵外，中科藍(lán)訊的核心技術(shù)人員均出身于珠海建榮集成。值得一提的是，中科藍(lán)訊的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，杰理科技的核心技術(shù)人員同樣出自珠海建榮集成。
截至 2022 年 6 月 7 日，中科藍(lán)訊擁有 83 項(xiàng)專利權(quán)，其中發(fā)明專利 24 項(xiàng)，使用新型專利 59 項(xiàng)，擁有計(jì)算機(jī)軟件著作權(quán) 26 項(xiàng)，擁有 78 項(xiàng)集成電路布圖設(shè)計(jì)。
05. 經(jīng)銷模式為主 中芯國際采購占比超 50%
中科藍(lán)訊的銷售模式為“經(jīng)銷為主，直銷為輔”。其中，經(jīng)銷模式營收占比分別為 75.77%、83.00%、89.32%，正在逐年上漲。
▲ 2019 年至 2021 年中科藍(lán)訊銷售模式占比
報(bào)告期內(nèi)，中科藍(lán)訊對(duì)前五大客戶的銷售金額占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為 58.23%、61.60% 和 63.32%。
▲ 前五大客戶
中科藍(lán)訊的前五大客戶集中度較高，中芯龍和秦龍芯等企業(yè)連續(xù) 3 年占據(jù)其前五大客戶名單，上交所曾對(duì)中科藍(lán)訊提出關(guān)于是否存在專門服務(wù)公司提出問詢，不過，中科藍(lán)訊對(duì)此予以否認(rèn)。
該公司采用 Fabless 經(jīng)營模式，采購的主要原材料為晶圓、封裝測(cè)試和存儲(chǔ)芯片。前五大供應(yīng)商中，中科藍(lán)訊向中芯國際的采購占比分別為 59.92%、71.81%、69.46%，存在單一供應(yīng)商采購占比超過 50% 的情況。
▲ 前五大供應(yīng)商
招股書顯示，這主要是由于晶圓制造行業(yè)屬于資本和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，行業(yè)進(jìn)入門檻較高，符合條件的供應(yīng)商較為有限。
06. 結(jié)語：TWS 耳機(jī)芯片玩家，亟需尋找下一個(gè)增長市場(chǎng)
相比前幾年的市場(chǎng)增速，TWS 耳機(jī)市場(chǎng)正在從飛速增長走向平穩(wěn)成熟，TWS 耳機(jī)背后的芯片廠商也開始探索新的成長路徑。
作為行業(yè)內(nèi)較為重要的藍(lán)牙音頻芯片廠商，中科藍(lán)訊的產(chǎn)品一定程度上推動(dòng)了無線藍(lán)牙耳機(jī)等設(shè)備的普及。然而，發(fā)展到現(xiàn)在，中科藍(lán)訊業(yè)務(wù)單一、毛利率和研發(fā)都低于同行業(yè)平均水平的弊端逐漸顯現(xiàn)，再加上家族控制比例較高也為其帶來了許多爭(zhēng)議，這些風(fēng)險(xiǎn)將成為時(shí)刻懸在其頭頂?shù)囊话牙麆Α?/p>
未來，中科藍(lán)訊是否能復(fù)刻曾經(jīng)的造富神話，仍值得行業(yè)關(guān)注。
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